Det första kvartalet 2019 inkluderade de bästa genomsnittliga kvartalsvinsterna för lager och oljepris sedan 1998 respektive 2002. Även när man inkluderade överraskningssäljningen i slutet av mars ökade S&P 500 med 14, 43% sedan januari 1. Eftersom priserna har förlängts bör det inte vara en chock att se en viss öst bygga upp bland investerare, och en tillfällig korrigering är förmodligen på grund. Enligt min uppfattning är hur allvarlig den korrigeringen slår till att bli en funktion av vad som händer med avkastningskurvan och intäkterna de närmaste veckorna.
Kan arbetaren andas nytt liv i avkastningskurvan?
Som de flesta investerare troligtvis redan vet, inverterades den amerikanska statsobligationskurvan i mars. Detta innebär att 3-månadersräntan på statsskuldväxlar är över tioårsräntan på statsobligationer. Tidigare har detta varit en pålitlig signal för en inkommande lågkonjunktur. Historien har emellertid visat att tiden mellan en inversion och lågkonjunkturen vanligtvis är flera månader vilket ger investerare mer tid att tjäna pengar och göra justeringar i portföljen, även om det är ett värsta fall.
En faktor som kan påverka avkastningskurvan (och dess åtföljande tecken på lågkonjunktur) som ofta förbises är arbetskrafts- och lönetillväxt. Om arbetskraften och lönerna stiger i USA borde inflationsförväntningarna öka. Räntorna på långa statsobligationer ökar när inflationen förväntas öka, vilket kan avverka avkastningskurvan om uppgifterna är tillräckligt överraskande.
Den amerikanska byrån för arbetskraftsstatistikers rapport om icke-gårdar lön och arbetslöshet (NFP) kommer att släppas den 5 april; Jag tror att det finns anledning att förvänta sig en positiv överraskning. NFP-rapporten är föremål för säsongsanpassningar för att ”släta” uppgifterna och undvika upp- och nedgångar av säsongens anställning. Det faktiska antalet tillagda jobb är en annan uppskattning baserad på ett litet statistiskt urval samlat av Bureau of Labor Statistics.
Som ni kan föreställa er, dessa två uppskattningar blandar de potentiella felen i uppgifterna, och det är inte ovanligt att se några väsentliga justeringar efter en stor överraskning eller en stor besvikelse under en given månad. Enligt min erfarenhet är det som tenderar att hända när det har varit en eller två månader med en förvånansvärt hög arbetsrapport följande rapport visar en underskattning som ger tillbaka det löpande genomsnittet mot sin normala trendlinje.
Som ni ser i följande diagram överträffade NFP-rapporterna i januari (312 000 nya jobb) och februari (304 000 nya jobb) förväntningarna med en stor marginal. Normalt skulle vi förvänta oss att uppgifterna senare ”underskottar” förväntningarna nästa månad, vilket hände med mars rapport om 20 000 nya jobb. Förra månadens rapport var så outlier att det är mycket troligt att data kommer att svänga upp igen och slå förväntningarna igen.
Lön utanför gård (blå) kontra uppskattningar (guld).
NFP-rapporten är viktig eftersom om anställningen är starkare än väntat, bör detaljhandeln och andra konsumentlager stiga och inflationsförväntningarna förbättras. Om investerare börjar prissätta i mer framtida inflation från alla nya löner som drabbar ekonomin, kommer avkastningen på långsiktiga statskurser att dyka upp. Kortsiktiga statsräntor påverkas endast minimalt av inflation, så en förändring som denna skulle kunna återställa avkastningskurvan till normalt territorium och rensa vägen för fler vinster på aktiemarknaden.
Vad ska vi titta på
Om historien är vår guide är det troligt att arbetskraftsrapporten den 5 april kommer att bli bättre än väntat när uppgifterna återgår närmare det långsiktiga genomsnittet. Om arbetstillfällen och lönerna växer mycket snabbare än väntat kan effekten vara att lyfta de långsiktiga avkastningarna och skapa bättre utsikter för tillväxt. Men om arbetstillfällen är sämre än väntat för den andra månaden i rad, kan den troliga inverkan på aktier skicka priser mycket lägre än den senaste pausen.
Intäkterna kommer inte att vara viktiga - men marginalerna kommer
Resultatrapporter för de flesta aktier med ett kvartal som slutade den 31 mars kommer att börja flöda i mitten av april. Säsongen startar verkligen med de stora bankrapporterna som börjar den 14 april. Säsongens rapporter är kritiska eftersom det är en av de viktigaste faktorerna som kan sjunka marknaden, oavsett vad som händer med avkastningskurvan.
Enligt Zacks Investment Research är den genomsnittliga analytikerns förväntningar på intäkterna från första kvartalet att vinsterna kommer att minska med nästan -4%. Uppskattningarna har minskat stadigt under de senaste fyra månaderna när investerare förbereder sig för att se ekonomisk avmattning dyka upp i resultatrapporterna.
Det skulle vara lätt att avskaffa de dåliga intäktsrapporterna som en engång på grund av skattesänkningen som trädde i kraft 2018 och tillfälligt förbättrade resultatet. Skattesänkningar har bara den effekten på vinsterna för en rapporteringscykel, så kvartalets rapporter är till nackdel av sortering. Det är svårt att slå ett uppblåst antal, så negativ tillväxt det här kvartalet borde inte vara lika stort. Om analytiker avlägsnade effekten av skattesänkningarna kan det här kvartalet kanske inte se lika dåligt ut - eller skulle det?
Jag rekommenderar att investerare helt ignorerar “vinsten” eller nettovinstdelen av detta kvartals rapporter. De kommer att förvrängas av skattesänkningarna och kommer antagligen inte avslöja mycket insiktsfull information om tillväxt ändå. Istället rekommenderar jag att investerare förkortar resultaträkningen detta kvartal och tittar på topp (intäkter eller total försäljning) och rörelsemarginal.
Rörelsemarginalen beräknas som förhållandet mellan rörelseintäkter dividerat med totala intäkter. Rörelseresultatet är annorlunda än nettoresultatet eftersom det är den vinst som ett företag gör från intäkter efter att produktionskostnaderna har dragits från men innan inkomstskatt eller räntekostnad. Att använda detta statistik bör hjälpa investerare att göra en bättre jämförelse med förra året.
Jag är lite bekymrad över driftsmarginalen eftersom det även under det senaste året har skett en betydande försämring av denna åtgärd. I följande diagram kan du till exempel se hur Home Depots (HD) aktiekurs steg förra året med nettomarginal (baserat på resultat) jämfört med den relativt platta rörelsemarginalen som utesluter de positiva effekterna på kort sikt 2017 skatteavdrag. Trenden med HD: s grundläggande egenskaper är karakteristisk för aktierna i S&P 500-genomsnittet.
Vad man ska titta på från intäkterna
Medan situationen verkar staplad mot en positiv överraskning ur ett rörelsevinstperspektiv, kan låga förväntningar vara källan till positiva överraskningar. Eftersom de flesta investerare redan är förberedda för en dålig säsong för slutresultatet, är de mer benägna att uppmärksamma rörelsemarginalerna. Om rörelsemarginalen är sämre än väntat, bör investerare förvänta sig en djupare korrigering på marknaden. Men om vi är förvånade över den operativa nivån, förväntar jag mig att investerare ignorerar de dåliga nyheterna i slutändan och högre budpriser.
