Vad är konstant proportionell skuldförpliktelse?
Konstant andel skuldförpliktelser (CPDO) är oerhört komplexa skuldebrev som lovar investerare de höga avkastningen på skräpobligationer med den låga betalningsrisken för obligationer. CPDO: er gör detta genom att rulla sin exponering för de underliggande kreditindex som de följer, till exempel Thomson Reuters Eikon-kod (iTraxx) eller credit default swaps-index (CDX). När det givna indexet tappar eller lägger till obligationer baserat på kreditvärdighet, kommer en CPDO-chef att begränsa standardrisken genom att uppdatera deras exponering, därmed termen "konstant andel." Men strategin lämnar konstant andel skuldförpliktelser mycket exponerade för spridd volatilitet, och vid risken av katastrofiska förluster.
Förståelse av konstant proportionell skuldförpliktelse (CPDO)
Konstant andel av skuldförpliktelser uppfanns 2006 av den nederländska banken ABN AMRO. Banken, som försökte skapa ett högt räntebärande instrument knutet till obligationer med de mest exceptionella skuldvärderingarna mot fallissemang. Under en period med historiskt låga obligationskurser var en sådan strategi tilltalande för förvaltarna av pensionsfonder som sökte högre avkastning men inte fick investera i riskabla skräpobligationer.
CPDO: er liknar syntetiska säkerhetsskuldförpliktelser eftersom de är en "korg" som inte innehåller faktiska obligationer, men kreditvärdiga swappar mot obligationer. Dessa swappar överför syntetiskt vinster från obligationerna till investeraren. Men till skillnad från syntetiska säkerhetsförpliktelser (CDO) rullas en konstant andel av skuldförpliktelserna var sjätte månad. Omsättningen kommer från att köpa derivat på det gamla obligationsindexet och att sälja derivat på ett nytt index. Genom att kontinuerligt köpa och sälja derivat på det underliggande indexet, kommer chefen för CPDO att kunna anpassa mängden hävstångseffekt som den använder för att försöka göra ytterligare avkastning från indexsprisuppslag. Det är en arbitrage av obligationsindex.
Men denna strategi är i roten ett dubbel-eller-ingenting, Martingale-satsning, som matematiskt har debunkats. Martingale är ett hasardspel från 1700-talet där en spelare fördubblar sin insats med varje förlorande kast av ett mynt på teorin att en eventuell vinnande myntkastning kommer att få tillbaka alla sina förluster plus hans ursprungliga insats. Bland andra begränsningar fungerar Martingale-strategin bara om en spelare har obegränsade medel, vilket aldrig är fallet i den verkliga världen.
Begränsningar av CPDO: er
De första CPDO: erna kom under omedelbar granskning efter att både Moody's och Standard och Poor's (S&P) rankade dem som AAA-investeringar. Byråerna noterade att strategin att rulla med de bakomliggande AAA-indexen skulle minska standardrisken. Men kritiker fokuserade på risken för spridningens volatilitet i strategin. Under typiska tider var risken troligtvis liten eftersom obligationsspridning av investeringsklass tenderar att återgå till betydelse. I den meningen kan myntkastningsstrategin fungera. Men obligationsspreadar är historiskt stokastiska, vilket betyder svårt om omöjligt att förutsäga och i själva verket, anmärkningsvärt få chefer förutspår kreditkrisen i slutet av 2008 som spolade många CPDO: er.
Det första CPDO-fallet kom i november 2007 till en fond som administreras av UBS. Det var kanariefågeln i kolgruvan, då obligationsspridningen började spikas före marknadskraschen 2008. I takt med att fler fonder började lossna föll kreditinstituten Moody's och S&P under ökad granskning för att bevilja AAA-betyg till CPDO: er. Eftersom deras trovärdighet led, upptäckte Moody's en intern programvarufel som de sa att åtminstone delvis var ansvarig för den positiva bedömningen, även om det inte gjorde något för att förklara S & P: s betyg.
I efterhand har båda myndigheterna tilldelat en effektiv nollrisk sannolikhet för händelsen 2008, och de tilldelade också en mycket liten sannolikhet till den mer jordiska spridningsökningen som inträffade i slutet av 2007 - vilket i själva verket inte skiljer sig från vad som hänt 2001- 03.
Debakelet 2007-08 gjorde CPDOs till affischbarnet för alltför komplicerade finansiella instrument - och head-in-the-sand optimism att de kan trotsa allvar.
